I sist innlegg så vi på selskapet Schibsted som i hovedsak eier Finn.no, etter at det solgte avis- og medievirksomheten sin til Tinius for 6,2 milliarder kroner. Avissalget er den første store medietransaksjonen på lenge.

Transaksjonen verdsatte nyhetsmediene til ca 10 ganger EV/EBITDA, noe som Finansavisen skriver at kan være et nytt referansepunkt for de andre mediene i Norge for å måle verdi på egen virksomhet.

Det er flere som er eiere av Finn.no enn Schibsted fant vi ut i Finansavisen 13. desember. Polaris Media aksjen skjøt fart 13. desember, opp over 20% intradag. Noe mange gjerne ikke har visst er at de har sittet på en aksjepost som utgjør 9,9% av Finn.no som Adresseavisen AS eier. Polaris eier 100% av Adresseavisen, sammen med mange andre avisselskap.

I aksjonærlistene kan du se som følger:

De eier altså ikke Finn.no gjennom Schibsted ASA, som er hovedeier av Finn.no AS, men en egen aksjepost via et avisselskap som de eier. De er altså minoritetsaksjonær. 

I Finansavisen kan vi lese at de har en god aksjonæravtale som gir de en god beskyttelse som minoritetsaksjonær i Finn.no, nemlig at Finn.no skal betale 90% av overskuddet ut i utbytte. For Polaris Media utjorde det 89 millioner kroner for regnskapsåret 2022.

I Finansavisen kan du lese som følger - Polaris prises til enorm rabatt, og konsernsjef sier de har en utfordring med å få synliggjort verdiene.

Så Polaris aksjen handles nå altså ca 72 kr i skrivende stund, eller en total verdsettelse av egenkapitalen til selskapet på ca 3,5 mrd kroner i følge Nordnet. Finansavisen skrev at selskapet var priset til 2,8 milliarder kroner på børs da de publiserte artikkelen. Er det for sent å kjøpe aksjen på billigsalg? Hva er Polaris Media verdt?

Finansavisen skriver at analytikerne er uenige om hvor mye Finn.no er verdt. SpareBank 1 Markets anslår en selskapsverdi på 25 milliarder kroner, mens Pareto Securities har et anslag på nærmere 42 milliearder kroner.

Om vi antar at Finn.no kan ha en verdi i nedre nivå på omtrent 30 milliarder, betyr det at Polaris Media sin omtrent 10% eierinteresse i Finn.no er verdt ca 3 milliarder kroner. 

Nå i skrivende stund prises hele selskapet Polaris Media altså til 3,5 milliarder, ca 500 millioner kroner mer enn hva aksjeposten i Finn.no er verdt. Da Finansavisen publiserte artikkelen var aksjene i Finn.no i seg selv verdt mer enn selskapet selv på børs, om vi bruker verdsettelsesestimatet til Finn.no over.

Polaris eier også Helthjem Netthandel som har en betydelig verdi. Deres eierandel i selskapet er 34%. Sparebank 1 Markets antar at hele Helthjem er verdt 2,6 milliarder kroner. I så fall utgjør Polaris sin verdiandel ca 800 millioner kroner.

Personlig ville jeg stilt spørsmålstegn ved verdsettelsen av Helthjem Netthandel AS, for så vidt jeg kan se har ikke selskapet tjent penger de siste fem årene i driften. Polaris eier selskapet sammen med Schibsted som eier de resterende 66%.

Det er vanskelig for meg som ikke kjenner selskapet godt til å si noe om verdsettelsen av Helthjem, men når jeg ser at egenkapitalen kun er ca 12 millioner ved utgangen av 2022, og det går kraftig i underskudd, da synes jeg det virket fjernt å sette en verdi på ca 2,6 milliarder kroner på det selskapet. Det må være noe jeg ikke får med meg her. 

Helthjem har svært høy vekst i omsetning, opp fra 77 millioner i 2018, opp til 416 millioner i 2020, og nesten 600 millioner i 2022. Men likevel har veksten ikke vært lønnsom. Slik jeg ser det vil det kreve en god del kapital fra eierne til å finansiere veksten videre inntil selskapet tjener gode penger. For å kreve en verdsettelse på 2,6 milliarder kroner, skulle jeg mene at selskapet burde ha et driftsoverskudd. Eller i det minste kunne tjene over ca 100 millioner i driften. Det er de langt fra ser det ut til. Men det er vanskelig for meg å vite, og langt utenfor kompetansesirkelen dessverre.

Den tredje store virksomheten Polaris eier er selvsagt medievirksomheten. Den har en EBITDA inntjening på rundt 250 millioner kroner i 2023, i følge Finansavisen. Altså ikke langt fra omtrent halvparten av Schibsteds avisvirksomhet, som vi kunne lese i forrige artikkel på bloggen.

Om vi antar at avisvirksomheten har en verdi tilsvarende verdien i transaksjonen mellom Schibsted og Tinius, altså 10x EV/EBITDA, har vi en estimert verdi på ca 2,5 milliard i selskapsverdi her.

Når vi legger sammen Finn.no verdiene, Helthjem og Medienes verdiene, har vi da altså omtrent 

10% i Finn.no - ca 3 milliarder
34% i Helthjem - ca 800 milliarder i følge Sparebank 1 Markets (kanskje 0 i følge meg)
Avisene - ca 2,5 milliarder

Totalt 5,5 mrd - 6,3 milliarder, avhengig om du setter en verdi på Helthjem.

Som jeg nevnte i forrige artikkel, syntes jeg Schibsted fikk veldig godt betalt for avisvirksomheten. En verdsettelse på 10x EV/EBITDA er høyt for aviser etter mitt syn, for det er en vanskelig bransje å tjene penger i nå. Og marginene er lave. Det kreves også en god del kapitalkostnader for å holde avisene vedlike over årene.

I følge beregningene over er det fortsatt et visst sprik mellom estimert verdi her og børsverdien til Polaris Media. Selv om vi ikke regner med Helthjem og teller kun 3 milliarder i verdi for Finn.no eierandelen, og halvparten av Tinius-transaksjonsverdien på Polaris sine aviser, altså da ca 1,25 mrd, har vi fortsatt omtrent 4,25 mrd i verdi potensielt. Og markedet selger selskapet Polaris for 3,5 mrd. Det er en rabatt på nesten 20%.

Personlig synes jeg det er risikabelt å være langsiktig eier av avisvirksomheten. Jeg ville også forsøkt å sett på hvordan gjeldsbildet ser ut for hele gruppen. I følge TIKR-terminalen, der du kan hente ut finansiell data selv (PRO-versjonen har også Oslo Børs sine selskap) (affiliatelink), kan du se at Polaris som helhet har kun ca 580 millioner i gjeld, mens egenkapitalen er ca 6 ganger større i forhold.

Konklusjonen er nok at Polaris virker å være rimelig priset. Men ikke helt uten risiko om du vil være langsiktig eier av aviser. Jeg skulle likt å se en større rabatt i forhold til verdien. Det viktigste for verdien er nok hva Finn.no er verdt. Ta gjerne en kikk i forrige artikkel om hva jeg tenkte om verdsettelsen der.

Vi skulle ha oppdaget Polaris Media og kjøpt aksjer på bunnen før Finansavisen publiserte analysen i artikkelen. Men kanskje er det litt å hente her fortsatt. Jeg styrer nok unna denne gangen, og håper på å heller finne bedre muligheter.

En interessant observasjon er at Gyldendal ASA eier ca 2% av Polaris Media. Aksjen har ikke rørt seg nevneverdig den siste uka. Kan det være en aksje som sitter på mer verdier en aksjen prises til? Du kan se det selv under Ownership i TIKR-terminalen (prøv gratis via affiliatelinken her).

Disclaimer: Eivind Kallevik eier ingen aksjer i Polaris Media.